投资要点：
腾讯入股海本次涌现的 AI、区块链和物联网热潮不同于以往，将对产业、社会和生活产生真正堪称“颠覆性”的变革。IT 技术人员需要全方位地“换脑”：对原有的知识结构进行全面刷新，全面升级。澜之家，双巨头珠联璧合。公司公告腾讯普和将以10.48 元/股受让控股股东分歧举动人荣基国际5.31%的股权，算计转让总价25 亿元。同时公告江阴海澜与腾讯普和的两个出资方，林芝腾讯和挚信投资签署了《关于共同发起设立产业投资基金之框架协议》，拟定基金规模100 亿元，围绕海澜之家战略开展方针，对服装相关产业链，优秀服装服饰品牌，服装制造等公司停止投资。

超5000 家线下门店价值重发现。海澜之家公司全体拥有线下门店5792 家（2017），其中海澜之家主品牌到达4503 家。2011 到2015 年行业调整时期，公司放缓主品牌开店数量，年新开店数量从637 增加至510 家。2015 年次要城市优质批发物业租金开端下降，并处于历史较低程度，公司在2016 年行业调整逐渐进入序幕时放慢拿店速度，当年新开店数量941 家，由于公司规则一个合约期为5 年，外行业低谷期开店有利锁定物业本钱，保证加盟商报答。2017 年公司加紧换店数量，17Q3 新开436 家，净开191 家，全年净增266 家，我们揣测多位于购物中心，逐渐互换店铺地位、扩展店铺面积、储藏优质店铺资源。

高质量管理门店为新批发畅想铺基石。海澜之家的渠道采用类直营形式，海澜全权管理门店运营，并将公司ERP 零碎联通到一切门店，可实时监控批发数据、库存变化，对销售战略、产品设计做指点。公司总部作为全国物流仓储中心，设有高位智能仓库，机械化拣选货品，可为超5000 家门店疾速停止货品配送。17H1 可完成线上下单就近门店发货的店铺数到达1000 家。电商巨头的优势在于应用海量线上的数据，抵消费者停止画像描绘，再从产品、营销方面精准推送，所以精确掌握销售进程中的现金流、物流走向，是将电商优势使用于线下的根底。我们以为直营比例高、终端掌控力强的品牌具有使用新批发的先决条件。

精密化管理的领航人。公司采用独有的类直营+赊销形式保证批发的效率和供给链质量。类直营形式下加盟商作为财务投资人承当店铺资金投入，海澜之家承当寻觅店铺、洽谈合约、对接装修、招聘培训、铺货陈列等一切门店运营环节的管理。制造端海澜经过赊销的方式绑定供给商利益，产品在完成销售后与供给商停止结款，余货退还给供给商。在可退货压力下，供给商从产品设计、制造消费上保证质量，不时提升研发制造才能。

风险提示。终端批发疲弱影响公司销售；购物中心店铺开辟不达预期；街店客流增加形成批发增速放缓；新品牌未找准定位招致费用添加；电商业务遭到非腾讯平台限制。

盈利预测与估值。自2017 年底起，公司主品牌销售企稳，我们估计随着行业转好和新店成熟，2018 年主品牌将维持波动增长。女装品牌爱居兔已进入高速开展期，我们估计2018 年将持续坚持高增速，在批发规模、销售支出持续扩展后，无望尽快完成盈利。我们估计2018、2019 年公司净利润辨别为36.2、39.4 亿元，EPS 为0.81、0.88 元，现股价对应市盈率15.8 X、14.6X。思索到公司线下拥有超越5000 家实体门店，且在管理质量、运营才能上明显好于同行，此次腾讯入股后无望应用线下门店展开线上、线下新批发规划，我们给予略高于行业均匀的市盈率估值，2018 年18X，由于公司门店全类直营管理，与国际公司高加盟比例可比性不强，而海内快时髦品牌全部直营运营，和公司状况较为相似，相比之下18X 市盈率仍低于国际均值20X，我们以为仍在合理范围内，目的价14.49 元，维持“买入”评级。

□ .梁.希　 .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司